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资产期限结构的经济后果基于资产专用性理论的实证
一、引言企业从内外部为生产经营活动所筹集的资金在企业中发生形态的变化,然后,以各自的属性分布于企业的各个资产中.因此,就出现了资产结构的问题,影响了资金利用率及企业绩效.
随着社会经济的进步和制度的改善,企业管理者逐渐认识到资产期限结构所发挥的作用,为了追求较高的资金利用率和经营绩效,必然要控制资产项目之间的相互作用.能够在顺利进行日常生产经营活动以外,实现利润最大化的目标,需要有效的资产期限结构的保障.同时,企业绩效还会受不同产权性质引起代理成本差异的影响.
我国自改革开放以来,经济发展始终保持着较高的增长速度,大部分企业加大资金量,以扩大企业规模,鼓励专用性资产投资,以提高企业的生产获利能力.资产专用性最早由威廉姆森提出,是指“在不减少生产价值的情况下,资产可用于不同方面和由不同使用者加以利用的程度”.作为一个资产属性,专用性资产不能被他人所用或安排于其他用途使用,当该资产确定改作其他用途或为他人所用时,生产价值会发生损失.
二、文献综述
由于没有直接关于在资产专用性理论下,资产期限结构与其经济后果的相关文献,因此本研究对资产期限结构相关研究进行综述,重点分析资产专用性与资本结构的联系.
（一）国内外学者们普遍认同的观点
国内外学者们普遍认同,资产期限结构正相关于债务期限结构的理论,并提出两者的匹配原则.Myers（1977）首先提出,正相关性存在于债务和资产期限结构之间.
Mauer和Stohs（1996）发现,企业中普遍遵循着一个原则：债务与资产期限结构在合理的程度上相匹配.谭小平（2008）得出了债务与资产期限结构呈现显著正相关性的结论,但这种匹配关系在中国现有企业中并不合理,债务期限严重地短于其资产期限.
(二)国外学者研究的热点
国外学者研究的热点,在于资产专用性对资本结构的影响这一专题,并得出了资产专用性正相关于资本结构的结论.
Titman（1988）认为,企业注重于产品前期的研究开发,企业专用性程度越强,专用性资产的潜在清算价值偏低.这大大降低了对债权人的担保作用,引起管理者转向股权融资.
JonVilasusoh和AlansonMiknler（2001）认为,影响资本结构的原因,是代理成本的发生和资产专用性水平的高低.当专用性水平逐渐升高时,管理者首先采用股权融资方式；当股权融资成本不断升高,以至于大于债券融资成本时,管理者就采用债券融资方式.（三）国内学者的研究成果国内较晚开始专注于研究资产专用性与资本结构的关系,研究方法和实证结果较缺乏.当前,国内主要的研究成果,是基于我国的经济市场现状,实证分析我国企业资产专用性与资本结构的相关关系.其中,王永海等（2004）的研究最有代表性,他们用动态模型分析我国企业资产专用性与资本结构的相关性,并提出企业债务比例与资产专用性程度显著正相关.李青原等（2007）在研究时,加入另一个影响因素会影响资产专用性与资本结构的关系,发现两者会呈现负相关性（当产品市场的竞争逐渐激烈并达到一定程度时）.总的来说,现有文献关于资产期限结构的研究成果、资产期限结构与其经济后果———企业绩效相关性的研究分析很少出现.目前,我国企业内部普遍存在财务冲突问题,专用性资产的投资较少,专用性程度较低,所引发的经济后果不明显.因此,资产专用性理论的实际应用,以及资产期限结构与其经济后果相关关系值得研究和深思.三、理论分析与研究假设（一）理论分析资产专用性理论的关键,在于长期资产的锁定效应,而企业的专用性资产属性,是在固定资产、在建工程、无形资产等长期资产项目中体现出来的.这些专用性资产建立起企业独特的竞争优势,其难以被他人模仿的资源和技术等,都是企业的专用性资源,从而能为企业吸收较稀缺的技术和资源、生成有差异的产品、产生具有创新性的功能,由此给企业带来额外的利润.得到提升的额外利润、增加的专用性资源、差异性产品,以及由此增强的核心竞争力引起了企业绩效的变化.企业的长期资产比率高、专用性投资较高,这些专用性资产给企业提供独特性资源和创造不可复制的价值,能够促进企业提升效率,提高企业绩效.现阶段,我国所处的社会主义经济制度,不同产权性质的企业,因代理成本和代理冲突问题导致企业绩效不同.同时,经济转型阶段仍存在产权制度不完整、资本市场尚不完善、股票流动性低、相关法律法规不健全,以及信息披露不完整等企业外部环境问题.而企业内也普遍存在着财务漏洞、代理冲突和专用性程度不高等问题.随着我国国有企业改革的深化,已初步形成了各种所有制企业共同发展的局面.国有企业产权结构和经营机制发生了重大变化,虽然国有企业在市场上仍旧居于主导地位,但是企业规模呈现不断下降的走势,而民营企业所占市场的比重并不高,却呈现逐渐成长和扩大的趋势.
总的来说,不同产权性质企业的公司治理效应、代理冲突问题和代理成本均存在差异.不同产权性质企业之间存在着代理冲突问题差异,这也必然引起代理成本的差异.一般而言,国有企业代理冲突问题最为严重,导致其代理成本也显著高于其他企业.在深化改革的大环境下,我国产品市场不断地开放和发展,合理的市场竞争提高了市场资源配置的效率,还降低了代理冲突问题的发生,减少了代理成本,从而促进了企业构建合理的治理结构.
在企业产权由国有转为私有的过程中,代理成本和代理冲突问题下降,激励机制得到改善,企业为提升核心竞争力,而增强专用性资产的投资,创新建设独特性产品和服务,长期资产所占比重随之增加,资产专用性水平升高.因此,民营企业的资产专用性程度和企业长期资产所占比例,会普遍高于国有企业.竞争力的提高和创新性产品的涌现,为企业带来了超额利润,由此企业绩效也有所提高.不同产权性质企业的代理成本和代理冲突问题的差异,导致资产期限结构与企业绩效之间的相关性也存在差异.
（二）研究假设基于不同产权性质企业的代理冲突问题和代理成本的差异,提出待检验的假设：
H1：相对于地方国有企业,控股国有企业资产专用性更强,资产期限结构与其经济后果———企业绩效的相关关系也更强.
H2：相对于民营企业,国有企业资产专用性更强,资产期限结构与其经济后果———企业绩效的相关关系也更强.
四、研究设计
（一）样本选取与数据来源为了研究我国不同产权性质企业的资产专用性、资产期限结构,以及资产期限结构与其经济后果相关关系的差异,研究样本来自万得（Wind）数据库,并依据以下标准进行数据的选取和筛选：选取2011—2015年可连续获得5年内财务数据的、在沪深两市上市的制造业上市公司,为了保证可利用数据的连续性和可靠性,剔除财务数据不全、模糊以及异常的企业；为避免统计干扰,剔除ST企业.
依据这些标准,最后选取样本企业484家,并运用统计软件SPSS19.0,对数据进行处理与分析.（二）变量定义
1.资产期限结构对资产期限结构进行实证研究的一个基本前提,是寻找合适的变量,来度量和刻画资产期限结构.对资产期限结构的测量方法,广泛认可的度量方法为长期资产占总资产的比例.因此,资产期限结构作为解释变量,直接由固定资产等长期资产比例来体现.资产期限结构可通过指标长期资产比率（LAR）衡量＝（固定资产净值＋在建工程＋无形资产＋长期待摊费用）÷总资产.2.企业绩效被解释变量为企业绩效.企业绩效是财务实务界始终专注的热点,但目前尚未对企业绩效的衡量指标达成共识.在现有的实证研究中,学者们普遍认同的绩效衡量标准有两种：第一种是财务指标,如销售回报率和资产回报率；第二种是市场指标,如托宾Q.企业绩效的高低体现在企业的获利能力上.同时,为了避免财务杠杆的干扰,采用财务指标中的资产回报率（ROA）衡量企业绩效,即税前利润÷总资产.3.控制变量为了能够准确检验资产期限结构对企业绩效的影响,需要选取一些与研究目的无关,却影响着主要变量的变量.通过查找和分析相关研究文献,选取公司规模（SIZE）、成长性（GROWTH）、第一大股东持股比例（R）、资产负债率（TDR）作为控制变量.主要变量界定,如表1所示.
表1：主要变量界定（三）模型设计为分析不同产权性质企业资产期限结构的差异,通过回归模型, 来检验资产期限结构与其经济后果———企业绩效相关关系.为了检验假设H1,构建回归模型：
ROA等于α0+α1×LAR+α2×SIZE+α3×GROWTH+α4×R+α5×TDR+10i等于1！i×REARi+ε其中,ROA、LAR、SIZE、GROWTH、R、TDR、YEAR为研究变量,a0为实证研究的常数项,a1、a2、a3、a4、a5、i为各个变量的相关系数,ε 为随机扰动项.
五、实证分析
（一）描述性统计1.描述性统计结果表2是484家上市公司的描述性统计结果.表2：主要变量的描述性统计2.统计分析表2中对484家上市公司的描述性统计结果表明：一是资产期限结构统计表明,长期资产比率的均值为35.5%.但该结果在各个企业之间的差异较大,表明现阶段我国企业资产期限结构在制造业上市公司中有着较大的差距.二是企业绩效统计描述,资产回报率均值为730.1%,最高高达705361.9%,最低仅为－648177.2%,标准差是7078.3%,说明企业绩效在不同企业之间差异巨大.
整体上看,公司规模在企业间的差距不大,处于较稳定的水平.但是成长性差异悬殊,第一大股东的持股比例也存在较大差异.企业的资产负债率也存在较大差异,这与企业的负债水平和偿还债务的能力有关.
(二)相关性分析
对变量进行相关性分析,查看相关关系及是否存在多重共线性,具体如表3所示.
表3：Pearson相关系数表（注：*、**、***表示在1%、5%、10%水平下显著）从表3可知,各变量相关性系数的绝对值都小于0.40,说明该模型不存在多重共线性.长期资产比率与资产回报率在1%水平上显著正相关,说明两者之间的相关性较强.
（三）回归分析表4列示了回归分析不同产权性质企业资产期限结构与其经济后果———企业绩效的相关性的检验值.表4的回归分析结果显示,不同产权性质企业的长期资产比率回归系数均为负数,且大于1.表明资产期限结构与企业绩效呈现负相关关系,但不具有显著性.但可明显看出,不同产权性质企业资产期限结构与企业绩效相关性的差异.其中,国有企业的资产期限结构系数小于地方国有企业,而地方国有企业系数低于民营企业系数.可看出,国有企业资产期限结构与企业绩效的相关性最强,民营企业的资产期限结构与企业绩效的相关性最弱,支持了假设H1、H2.
回归结果还显示,国有企业规模回归系数为正,表示国有企业规模与企业绩效存在不显著的正面促进作用,但是民营企业公司规模与企业绩效呈现更不显著的负面作用.而民营企业规模系数小于地方国有企业,而地方国有企业规模系数小于国有企业.可看出,民营企业规模与企业绩效相关性最大.而国有企业和民营企业成长性回归系数都是正数,并基本在0.01水平下显著,这表示3种产权性质企业绩效与公司成长性呈现正相关关系.其中,地方国有企业的成长性系数要小于民营企业,民营企业成长性系数小于国有企业,表明了地方国有企业成长性与企业绩效的相关性最大.
六、结论与建议
（一）结论从资产专用性角度,对不同产权性质企业样本进行描述性分析和回归检验,研究在资产专用性视角下,资产期限结构与其经济后果———企业绩效相关关系的问题,得出如下结论：
在总样本中,资产期限结构和企业绩效两个变量,以及资产期限结构与其经济后果———企业绩效的相关性,在不同产权性质企业中都存在差距.地方国有企业中长期资产所占比例最大、资产专用性最强、资产期限结构最高,而民营企业的企业绩效最高；国有企业资产期限结构与其经济后果———企业绩效的相关关系最显著,民营企业资产期限结构与其经济后果的相关关系最弱.
不同产权性质企业中,不同的代理冲突问题而引发代理成本的差异,影响企业对专用性项目的投资.由于企业中存在资产专用性,当契约对象不能如约履行或提前毁约,早期对契约的投资资金就变成沉没成本,事后就会受到其他契约对象“敲竹杠”等机会主义的影响.由于担忧被“敲竹杠”,减少对专用性资产的投资,导致企业资产专用性投资缺乏,也损害了企业绩效,无法体现资产期限结构与企业绩效的相关性.
(二)建议
应专注于金融市场法律制度的盲点,推出相关法律的规章制度,使金融监管部分的可操作性不断增强.为了深化市场经济的观念,政府应减少对市场经济和市场竞争的干预,完善金融市场的监管,明确规定行政干预的范围和实施操作细则.！
资产论文范文结:
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