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上市公司投资回报分析以贵州茅台为例

崔　周

浙江财经大学

【摘　要】伴随着我国资本主义的发展,投资者面临的风险也越来越大,因为上市公司投资回报问题成为投资者最为关心的问题.本文选取了贵州茅台作为研究对象,从宏观经济以及上市公司行业投资价值进行分析,基于DDM 模型进一步评估企业价值,进行投资回报分析,并提出了改善投资者回报状况的政策建议.

【关键词】投资回报；股利贴现模型（DDM）；贵州茅台；企业价值

一、引言

贵州茅台由于其高端的产品质量、优秀的工艺以及独特的竞争力已成为我国白酒行业的标志和代表,公司多年来一直有极强的盈利能力、创造能力、强大的经济商誉能力.

随着中国资本市场的发展,我国股票市场也日趋成熟,当股票的内在价值高于市场时那么资产被市场低估,价值投资就是在此时买入,股票内在价值低于市场时资产被市场高估,价值投资在此时卖出.

二、宏观经济分析

当前我国国民经济快速发展,固定资产投资额继续保持较高水平,消费增势不改,增速放缓,出口增速提高,顺差继续扩大.从长期来看,我国的股票市场也将稳定发展,然而,中国的股市也有一些问题：证券发行审核的不透明和市场化、监管政策的不透明和政府干预较多、上市公司治理水平不足,行业分布均衡、投资结构不合理.由此看来,在国民经济不断发展的趋势下,对上市公司例如贵州茅台作出合理的投资,也将会会获得可观的回报.

三、上市公司行业分析及贵州茅台公司投资回报分析

本文选取贵州茅台作为研究对象,国酒茅台具有丰富的文化内涵,不断增长的销量,独特创新的管理层视野.贵州茅台2001 年上市以来每股发行价31.390 元,上市首日开盘价34.51 元,上市时注册资本为人民币18500 万元,如今股价不断创历史新高.累积派发的红利也达350 亿,然而其融资额仅约为20 亿,投资回报显然高于融资金额.茅台已经积累了品牌市场两大优势,若合理投资,未来将有较大盈利空间.

四、上市公司企业价值评估模型的选择

2001 年8 月“贵州茅台”（证券代码：600519）在上海证券交易所挂牌上市.

评价股票内在价值最基本的模型为股利贴现模型（DDM）, 基本含义为将未来公司预期支付的股利贴现为公司现在的价值.其数学公式为：

其中,股票的内在价值为V,股票第t 期预计支付的股息和红利为Dt,贴现率为y.

自上市以来,贵州茅台公司的经营业绩不断增长,历年派发股利数额也逐渐增长,从2008 年、2010 年、2013 年和2015 年贵州茅台派发红利的情况来看,贵州茅台派发股利是逐年递增的,贵州茅台历年派发股利数额也逐渐增长,08 年每10 股派息11.56 元,10 年10 送1 派23 元,13 年10 送1 派43.74 元,15年10 派61.71 元.上市以来,经营业绩以及每股股利数额的相对稳定,使贵州茅台股利支付呈线性增长趋势,尤其近几年呈向上倾斜趋势,综上所述,贵州茅台固定或稳定增长的股利政策.

模型中参数的确定：

不变增长条件下的股利贴现估价模型

模型特征：每期期末支付的股利按不变的增长率增长

计算公式为V等于 D1/（k-g）,其中公司价值为V,下期股利为D1,投资者要求的投资回报率为k,股利增长率为g,此处的D0 为当期股利,D1等于 D0（1+ g）为下一期的股利.

1. 贵州茅台的股利增长率

g等于(1-b)[ROA+L/E(ROA-rL)]

其中b 为股利支付率,ROA 为息税前利润除以总资产,L 为负债,E 为股东权益,r 为利率.

求得茅台2016 年末股利增长率为9.9822%

2. 对于 k 的确定,利用资本资产定价模型求

资本资产定价模型（CAMP）求期望报酬率：k等于Rf+β*(Rm-Rf)3.（1）Rf: 将无风险利率选定为我国2016 年末10 年期国债平均收益率,即Rf等于4.29% ；（2）利用上证涨跌幅变化（Y）与贵州茅台涨跌幅变化（X）数据进行回归分析以及查询相关资料求出β 即系统风险约为0.40

Rm: 利用 2006-2016 年上证综指平均收益率进行加权平均计算得出证券市场平均利率 22.92%

求得 K等于4.29%+0.4*（22.92%-4.29%）等于11.742%