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我国上市公司债转股的问题和
债转股是债务重组的重要方式之一,《方法》中债转股的定义大致为作为债权人的银行或企业等将其依法拥有的其他公司的债权转化为对其他公司的股权.债转股属于增资,债权出资由两种不同的情况组成,需要我们分辨清楚.一是对第三方的债权作为投资资本由债权人向被投资公司直接进行投资；二是债权人将其所拥有的对其他公司的债权转换为公司的股权,进而增加公司的注册资本.本文中所讨论研究的债转股属于第二种情况.与有限责任公司一样,股份有限公司同样也是债转股的主体.所以,在商业活动中,上市公司的债转股也有一定程度的可操作性.
一、债转股的重要意义
债务上市公司所欠债务对于作为债权人的银行来说是不良资产,拿回的可能性微乎其微,但是若将债权转为债务上市公司的股权,这样对于大力提高银行的信用地位起到了十分积极的作用和影响,从而也增加了银行资金的活性,将资产中的不良资产剔除出去.法律规定,债权人只有在公司清算或重组时拥有资金偿还的优先权,并不能对债务上市公司制定决策经营公司时发表建议,而上市公司却占有银行很多资金,与银行的利益息息相关.而通常银行的债权纠纷问题在实施和执行上并不能很好地通过法律解决.而债转股在一定程度上解决了这介问题,通过债转股,银行获得了一定程度上对债务上市公司对于公司的运营等方面的干涉权,从而能更加方便的维护银行自己利益,实现双赢.债转股也是上市公司在巨大负债和尽量避免破产的局面下,脱离困境减轻负担的方法.
上市公司的资本结构和市场价值彼此的关系可谓是资本机构理论研究最为核心的环节.现实经验反映上市公司的资本机构和市场价值直接存在着密切相关的关系.就上市公司而言,公司的市场价值在债务和股本比例的“最佳点”达到最高,也就是说,在“最佳点”的左边或右边,公司的市场价值都不是最大的.当这一比例大于“最佳点”的值时,公司将愈来愈濒临破产,财务杠杆效应也愈来愈大,这些都对上市公司未来的发展方向都是有弊端的.由此,上市公司将处于恶性循环中,即负债上升,导致效益恶化,效应恶化又进一步导致负债上升,周而复始,循环往复.这一循环的外在表现形式是“债务成本吞噬利润”.而导致上市公司陷入此困境的浅显原因就是上市公司负债过高.深究其内在原因,就是上市公司的盈利能力的增长速度小于负债成本的增长速度.为缓解上市公司的负债压力,使上市公司达成盈利目标,上市公司应将更多的利润用于促进公司的发展上,而不只是支付利息.债转股．可谓是缓解上市公司负债成本的有效措施之一.就“减轻上市公司债务负担的最佳负债点回归”的必要性问题,资本结构理论进行了说明与解释,但是,如果想让资本结构理论成为债转股的有利理论支撑,尚存在两方面的疑问.一方面,就资本市场的定价原则来看,相对于债权资本而言,股权资本的成本更高.另一方面,从上市公司控制权角度来看,债权代表不了控制权,但是控制权却是股权中的一部分.所以,如果债务人选择以债转股作为更改公司控制权的方式,那么债务人必须以丧失控制权为代价.而且,结合中国国情,在不完善的资本和金融市场中,资金的交易环境还不够成熟、有效.此项研究认为将资本结构理论作为债转股的理论依据尚缺乏足够的论证,这个问题将会是在未来的研究中需要被进一步探讨的.
二、债转股对企业的影响
由于我国上市企业股权结构复杂,股权存在多样性,而债转股这一方案的实施,无论对上市企业的股权结构还是经营状况都会产生较大影响.若债转股仅在国有上市企业执行,那么金融资产管理公司相应又债权转为股权的股份就转为上市公司的国家股,虽然股权分置改革已进行多年,但是国家股流通时仍然受到限制的.因此,此时债权人应分享的权益被国有上市企业的流通股股东分享了,也就减少了原本债权人应分享的权益.而债权人转为股东后,为了弥补在债转股过程中损失的利益,会通过高于票面价值的发行股票以此来减少损失.无疑,这一种做法就会增加市场股票的份额,进而影响股价,根据信号传递理论,这就导致了投资者对企业产生不好的预期,导致股价下跌,从而影响企业筹取资金,最终影响企业的经营.为了避免上一种方式的不利影响,债转股可以在上市公司的控股公司内进行.在控股公司内部进行债转股可以不改变上市企业的总股数,这也就不存在上述流通股股东分享债权人利益的问题.管理公司可以通过先取得其控股公司的相应股份,然后通过其母公司实现对上市企业的债务重组,进而控制上市公司.在这种方式下,上市企业的股份是不会变化的,也不会影响上市企业的市场股价.并且,此时资产管理公司作为上市企业的股东,一定会注重企业的财务决策和投资,会监督管理者的行为,从而降低代理成本,提高公司的业绩,实现债转股的预期目标,使债转股朝着积极方向发展,达到促进企业发展和社会经济发展的目的.
三、债转股的方式及问题
运用不同的方式进行在债转股,也会产生相应的问题,以下简述可能出现的几种情况.债转股方案的实施可以在短期内解除上市公司的债务负担,这也意味着上市企业无偿获得了一笔资金.而这一笔资金的注入,可能会盘活一些处在财务困境中的中小公司.在债转股后,企业应重点关注该笔资金的使用,谋求长远的新发展,而不是实现当期财务报表数据的改善.我国上市企业存在问题诸多,上市之初,受到多种原因的影响,政府会予以政策上扶持和资金上的注入.但随着企业的发展,治理机制漏洞百出,监管失控,内部控制存在重大问题,不能实现长远的发展,债务比例上升,而债转股就成为解决这些问题的首选.但债转股并没有解决实质性问题,实施债转股方案仅仅是对已有利益格局的调整,只是将风险在不同的主体之间进行转移,并没有从根本上化解风险.通过债转股,政府规避了金融风险,赢得了市场稳定,银行降低了坏账,企业降低了债务负担.但相反的是,资产管理公司在这个过程中承受了所有的风险.面对这种问题,如果不能很好的解决,那么债转股也只是暂时的方案,最终受损的不仅仅是上市企业,资产管理公司必将受到拖累,甚至破产,此时国家资产将受到损失,资本市场也将受到破坏.经济学中,提出了经济人假设,财务管理中也有自利行为原则.在债转股的过程中企业有自利行为,甚至地方政府官员也有自利行为.为了政治业绩,官员极力扶持企业上市,一些不符合上市条件的企业也成功挂牌.更有甚者,企业本身有能力还款,但故意通过拖赖账款,这也就是道德风险.并且一些企业在债转股后仍然不思进取,不考虑经营状况,不改善公司治理结构,最终导致经营的失败.有的企业过度依赖债转股,甚至强化赖账机制,在产生新的债务情况下,国企又萌生债转股的想法,最终出现不良循环.实施债转股方案以后,资产管理公司所持有的股份将会是暂时性的,而暂时性的股份意味着资产管理公司最终的目的将是把持有的股份抛出,从投资市场退出,减少风险.伴随着,资产管理公司退出上市企业的渠道多元化,资本市场的稳定性也正在受到威胁.因为,资产管理公司减持上市企业股份时,必然会增加市场上的流通股份,无疑就加大了市场风险,破坏了稳定性.
四、进行债转股的对策
债转股本身是市场发展和经济发展的创新形式,但在实施过程中却出现了一系列问题,针对上述问题,从资格审查、完善监督、创新机制三个方面提出对策,以期为我国债转股现有问题提供思路.完善债转股上市公司的资格审查.资格审查是第一步,审查过松,就会存在投机取巧的行为,进一步加强资格审查,这样才能让有需要的上市公司通过债转股这一债务重组的方式获得新生,重新在市场竞争中充满活力和竞争力,并且良性发展下去.注重对上市企业的所有权和治理结构的监督.这样才能使得债转股所带来的良性转变能够持续下去,而不只是一时的改善.我国企业内部治理结构缺陷较多,通过证监会对治理机构的规范和监督,避免企业因治理结构问题引起的一系列问题,从而促进债转股的有序进行.上市企业应当充分重视对资产管理公司持有股份变现和撤出机制的研究.在债转股政策实施以后,资产管理公司拥有的股份都是暂时的,它几乎承担了可能的全部风险,所以资产管理公司必须在适当时刻将持有的股份脱手,减少自身风险,因此应该对资产管理公司持有股份变现或撤出机制有一定的了解和研究,这样不至于在这个过程中使得自身的利益受到损害.在退出股权的过程中,要明确退出的途径和方法,然后根据不同的方式和途径去选择和权衡.并且,由于对证券市场产生的不同程度的影响,证券市场应该在面对新的机遇和挑战展现新的姿态,适和途径去选择和权衡.
（作者单位：江西财经大学会计学院）
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